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Applus+, cuando compensa pagar por la calidad

Applus+ (APPS.MC) es una de las empresas líderes mundiales en inspección, ensayos y certificación, y ofrece soluciones para clientes en todo tipo de sectores, con el fin de garantizar que sus activos y productos cumplan las normas y reglamentos medioambientales, de calidad, salud y seguridad. Esta compañía nació en 1996 como escisión del Grupo AgBar, en el negocio de la Inspección Técnica de Vehículos (ITV) de Cataluña.  Cuatro años más tarde, la empresa se introduce en EEUU, e inicia un proceso de crecimiento, tanto orgánico como a través de adquisiciones, que la ha llevado a estar hoy día presente en 65 países y a obtener unas ventas en el entorno de los 1.600 millones de euros, a nivel mundial.
Opera a través de las divisiones Automotive (líder en España y segundo operador del mundo en ITV’s de vehículos), Idiada (industria del automóvil), Laboratories (innovación), Norcontrol (industria y medioambiente), RTD (sector energético e infraestructuras) y Velosi (petróleo y gas).
Probablemente, muchos de vosotros vais periódicamente a realizar la ITV a vuestro vehículo, esperando pacientemente la larga fila de usuarios que están allí para lo mismo que vosotros, y viendo de qué manera tan sencilla la empresa que la realiza se embolsa unas ingentes cantidades de cash, porque los propietarios de vehículos estamos legalmente obligados a hacerlo y a pagar por ello. Y esta empresa es beneficiaria de ello, únicamente, porque tiene la concesión. Pues este es el negocio de Applus, generar y acumular caja hasta que tiene suficiente para concursar por la concesión de al lado (o directamente, comprar a la compañía concesionaria).
Evidente, cuando nos enteramos de que esta empresa iba a cotizar, nos pareció muy interesante la posibilidad de incorporarnos a su accionariado. 
La compañía salió a bolsa a mediados de 2014, cuando uno de sus principales accionistas, el fondo de private equity Carlyle, decidió hacer caja para embolsarse las plusvalías que había obtenido desde que la compró en el ejercicio 2007, prácticamente duplicando el valor de su inversión desde entonces, tras agrandar la compañía mediante adquisiciones y, lógicamente, deuda. En aquel momento, debutando las acciones a 14,5€ por acción, y valorando la compañía en unos 1.600 millones de euros (deuda aparte), numerosos bancos de inversión se apresuraron a recomendar la inversión en la compañía, otorgándole un potencial alcista del 20%. 
Nosotros, aunque evidentemente nos gustaría formar parte de este gran negocio, nunca lo haríamos a cualquier precio. Mal asunto en general cuando una OPV es para vender una gran cantidad de acciones su propietario, y no para financiar el crecimiento del negocio, propietario que además cuenta con mucha más información como vendedor, que nosotros como compradores. Pero si en la ecuación entra a mayores un Private Equity, blanco y en botella. Mejor esperar pacientemente a que se desarrollen los acontecimientos.
Durante estos dos años, hemos vivido una severa corrección de los precios del petróleo, que ha llevado a muchas compañías petrolíferas a pérdidas, sobre todo las más centradas en upstream (exploración y extracción). Como una parte del negocio de Applus proviene del “CapEx” de estas compañías, es decir, de lo que gastan en incrementar / renovar sus instalaciones (pagando a Applus por inspeccionarlas y certificarlas) y éstas han reducido mucho sus inversiones por el nuevo entorno de precios poco rentable, los ingresos de Applus se han resentido, y sus márgenes se han visto bajo presión.
Hoy, siendo una compañía con un negocio igual de atractivo que cuando salió a bolsa, pero con una deuda 1/3 menor que la que tenía, y tras una caída de sus acciones cercana al 50% con respecto al precio de la OPV, es hora de volver a mirar la compañía. 
Y lo cierto es que lo hemos hecho, y además con mucho cariño.
Nuestro trabajo como analistas reside en evaluar los riesgos a los que se enfrenta un negocio, y sobre todo sopesar si el mercado está siendo justo a la hora de evaluarlos. Applus tiene varias divisiones de su negocio que son una máquina de generar caja, y además consideramos que, la división que más la está penalizando, depende finalmente de la cotización del barril del petróleo en los mercados financieros, que como todo activo cotizado, es susceptible de revertir tarde o temprano a la media.
Por todo ello, y aunque consideramos que, aún después de la severa caída, no es la compañía más barata del mercado, sí que nos parece atractivo ser algo más generosos con el precio pagado, a cambio de un retorno del 11% anual sobre el capital empleado, tomando posiciones para nuestras carteras en el entorno de los 8€ por acción.

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