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Clínica Baviera, un buen caso práctico de apalancamiento operativo

Cuando una compañía ofrece un servicio de alto valor añadido, normalmente su estructura de costes se ve más sobrecargada en la parte de gastos fijos, y menos en la de gastos variables. No hay que comprar muchos materiales, no se está fabricando ni transformando nada, y sin embargo sí hay que pagar el talento y sobre todo, los conocimientos de los profesionales que ofrecen ese servicio especializado. Esto resulta en una carga importante de costes de personal, las nóminas de esos profesionales cualificados, cuyos salarios hay que pagarlos mes a mes, con independencia de la evolución del negocio. Es decir, podremos llevar a cabo incrementos o reducciones de personal en momentos determinados, pero en una situación de “business as usual”, pequeñas variaciones al alza o a la baja en la facturación, no harán que variemos esta partida de costes de forma importante.

 

Por nuestra cercanía al modelo de negocio de las clínicas dentales, nos hemos encontrado que en muchas situaciones, pequeñas variaciones porcentuales en la partida de ingresos, sea al alza o a la baja, producen variaciones muy significativas en la parte baja de la cuenta de resultados, en los beneficios. A fin de cuentas, cuando una clínica está justo en un nivel de “break even”, es decir, cuando los ingresos que tiene justo le cubren su nivel de costes fijos, local, nóminas y tecnología pagada, cada tratamiento adicional que se produce los últimos días del mes, dado que estos tratamientos tienen unos costes variables muy bajos (poco representativa la partida de materiales, fungibles, etc. con respecto al importe global del tratamiento, que suelen tener elevados márgenes), produce que ese ingreso se traslade casi de forma íntegra a la partida de beneficio. Esto es lo que denominamos “apalancamiento operativo”: La carga de costes fijos produce que, una vez cubiertos, un incremento de por ejemplo un 10% en la facturación, se traslade como palanca hacia los beneficios, produciendo que éstos pueden multiplicarse en un corto período de tiempo.

 

Como muchos de vosotros sabéis, el apalancamiento en general no es algo que nos guste demasiado, máxime si hablamos de apalancamiento financiero y en niveles poco saludables. Pero este caso es muy diferente: Dado que la cotización de las empresas suele tender a reflejar la evolución de sus beneficios, la posibilidad de que tras un período prolongado de crisis y cotizaciones a la baja, una empresa pueda ver multiplicados sus beneficios, sí nos atrae bastante. 

 

Clínica Baviera (CBAV.MC) es un ejemplo práctico muy interesante de apalancamiento operativo. En su caso, no se dedica a arreglar dientes, si no ojos. Sus fuente de ingresos principal es el tratamiento mediante cirugía láser de miopía y presbicia, a través de sus 70 clínicas repartidas entre España, Alemania, Austria e Italia. Al igual que las clínicas dentales, cuenta con una estructura de costes con elevada carga el primero de cada mes: Nóminas de su personal altamente cualificado (más de 150 oftalmólogos, además del resto de personal de equipo), locales en zonas representativas de cada capital de provincia, e inversión en equipos tecnológicos avanzados para realizar los tratamientos.

 

A mayores, la decisión de su cliente potencial de operarse la vista o no, no es una cuestión de primera necesidad, si no más bien para ganar en comodidad (dejar de usar gafas y/o lentillas)…es decir, es una decisión que puede aplazarse en el tiempo, no es una urgencia sanitaria a la que destinaríamos nuestro dinero como primera prioridad. Es decir, es una decisión que en los tiempos de crisis puede posponerse, para atender antes otras prioridades, y que cuando la situación mejora, encontramos trabajo, nos suben el sueldo, o simplemente ahorramos más dinero (o el banco por fin decide financiármelo), entonces posiblemente sí nos animemos a hacerlo.

 

Tenemos todos los ingredientes de un negocio que puede verse muy beneficiado por la mejora del ciclo.

 

Clínica Baviera lleva toda la crisis con unos beneficios “aletargados” en el entorno de 1 millón de euros al trimestre, con unos ingresos bastante estancados y claramente afectados por la ralentización del consumo.

 

Sin embargo, en las últimas presentaciones de resultados trimestrales, nos hemos encontrado con esto:

 

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(último trimestre de 2015)

 

3

(primer trimestre de este 2016).

 

El dato de 2015 es especialmente significativo, porque hasta septiembre’15 los beneficios continuaban en la misma tendencia de estancamiento comentada, y sólo los resultados de octubre a diciembre, han hecho repuntar un 21% los beneficios del ejercicio completo. Eso ya nos hizo estar alerta, y la confirmación llegó con los resultados de enero a marzo de este 2016. Con un incremento de los ingresos de tan sólo el 10%, se duplican los beneficios trimestrales. Es importante destacar que se trata de una empresa sin deuda, incluso con caja neta, osea que sus incrementos en generación de caja, o bien se acumulan en balance (lo cual tarde o temprano repercutirá en la capitalización de la compañía en la misma medida), o sólo pueden ser destinados a reinvertir en hacer crecer el negocio, o devolvérselo al accionista mediante dividendos o recompras de acciones. 

 

Parece que con esta información encima de la mesa, tenemos argumentos suficientes para buscar en la compañía un cambio de ciclo, porque una compañía que con los beneficios estancados estaba pagándose a 15-20 veces beneficios, lo cual no son múltiplos baratos, si éstos se duplican o más, puede terminar siendo una compra barata, baratísima…

 

Si bien la cotización de la empresa saltó al alza con fuerza al conocerse los resultados del primer trimestre, afortunadamente el mercado nos suele ofrecer en muchas ocasiones segundas oportunidades, y ya con la información que necesitamos para poder aprovecharla:

 

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La empresa ha vuelto a cotizar estos días pasados muy cerca del nivel previo antes de la presentación de resultados. ¿El motivo? El desplome indiscriminado de las cotizaciones ocasionado por el “Brexit” (y a esta empresa, en qué le afecta Reino Unido o la cotización de la libra ¿¿¿???), momento que hemos aprovechado para realizar dos compras en la empresa, a 6,42 y 5,82 euros por acción, respectivamente. 

 

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